TripAdvisor – vielleicht wieder irgendwann auf dem Wachstumspfad?

Disclosure: Der Autor hat keine Position in TripAdvisor. Macht euer eigenes Research dazu. Dies ist keine Anlageempfehlung. Ich schließe nicht aus, dass ich Fehler gemacht habe.

Nach durchgehen der letzten 52 Wochen lows ist mir tripadvisor aufgefallen. Da ich persönlich einige Dinge mit tripadvisor verbinde, dachte ich mir, dass ich mal einen schnellen Blick drauf werfe und einige Dinge dazu festhalte. Tripadvisor hat seit dem Hoch etwa 50% an Kursverlusten einbüßen müssen. Von den ehemals zweistelligen Umsatzzuwächsen (2009 bis 2015) ist in 2016 nichts mehr übrig geblieben und seit 2015 fallen die EBITDAs und EBITs. Zum Verständnis des Marktes empfehle ich, dass man die Travel-Reihe von Valueandopportunity liest. Ich stelle mir die Frage, ob es TripAdvisor wieder auf den unglaublichen Wachstumsweg schafft, den es in der Vergangenheit hingelegt hatte.

Das Geschäftsmodell:

Tripadvisor ist ein Online-Portal, welches ursprünglich ausschließlich für Bewertungen und Erfahrungsberichte jeglicher Art gedacht war. Es werden auf tripadvisor Hotels, Events, Sehenswürdigkeiten, Geschäfte und Restaurants bewertet.

Daraus hat sich ein gewinnbringendes Geschäftsmodell entwickelt. Vor 17 Jahre gegründet und seit 2011 als Spin-Off von Expedia an der Börse. Heute verdient TripAdvisor sein Geld mit Werbung und Provisionen. Dabei teilt sich der Umsatz in folgende Bereiche: „Click Based“, „Advertising“ und „other“ für den Bereich „Hotels“ und einmal in den „non Hotel“-Bereich.

In dem Bereich Click based verdient TripAdvisor an jeder Buchung mit, die auf der Folgeseite abgeschlossen wird. Advertising ist die Werbung, die auf der Seite zu finden ist und unter Others sind die zahlreichen anderen Seiten, die noch von TripAdvisor betrieben werden, mit denen Umsatz generiert wird. Der „Non-Hotel“-Bereich besteht hierbei ausschließlich aus dem Umsatz, der aus den anderen Bereichen generiert wird, der aus Provisionen für Events, Sehenswürdigkeiten oder Restaurant-Reservierungen besteht.

Wettbewerbsvorteile

  1. Brand: Wie zu Anfang erwähnt, verbinde ich mit TripAdvisor einige Dinge. In meinem Fall und ich spreche hierbei auch für einige Freunde von mir, dass, wenn ich nach Unterhaltung in Städten suche, dass ich mich dafür meist auf TripAdvisor umsehe. Das zweite, was ich damit verbinde, ist das Vertrauen, welches ich in Restaurants besitze. Sehr oft habe ich mich selber dabei erwischen lassen, dass ich alleine wegen einem „Recommended by TripAdvisor“ an der Eingangstür mich für ein Lokal entschieden habe.
  2. Content: 2000 wurde TripAdvisor gegründet und seitdem sammeln sich die Bewertungen und die Erfahrungsberichte. Nahezu alles und jedes Unternehmen kann man mittlerweile auf TripAdvisor bewerten und nahezu alles und jeder ist auf TripAdvisor bewertet. Den kompletten Content zu replizieren halte ich für unmöglich.
  3. Netzwerkeffekte:  Ich zitiere hier am besten einfach mal Harvard Business School:

„…is such a good example of a network effect that it is the subject of a Harvard Business School (HBS) case study. The more users post reviews, the more useful the site is to those about to book a holiday. This makes it more important to hotels and travel agents, who offer better deals. This results in more traffic—and more reviews—closing the virtuous circle.“

Probleme und Lösungen

Mobile Devices: Der Großteil der heutigen Nutzer besucht die Seite übers Mobiltelefon und TripAdvisor hat es nicht hinbekommen, die Seite bestmöglich zu optimieren. Angegeben wird jedoch, dass Sie auf dem besten Weg dort hin sind und auch langsam alle Funktionen in eine App als auch Werbung integrieren. Ein ähnliches Problem hatte damals Facebook, wenn es um die Monetarisierung mit Werbung auf Smartphones ging.

Wahrnehmung von TripAdvisor: Das Problem bei TripAdvisor ist, dass viele Kunden es nur als Bewertungsplattform kennen und nicht auch als Preisvergleichsplattform. Hierfür möchte TripAdvisor in der Zukunft gezielt auf Fernsehwerbung schalten, so wie es Trivago seit Jahren macht. Zudem, bleibt die Frage, ob TripAdvisor auch wirklich den günstigsten Preis anzeigt. In deren Conference Call gibt TripAdvisor an, dass Sie in der Vergangenheit genau damit Probleme hatten und es so aussieht, als hätten die daraus gelernt und eine Lösung gefunden.

And then, of course, the product needs to deliver that 
lowest-price front and center, and a couple of years ago, 
it didn't. The hero price on a particular page was 
not necessarily the cheapest and so we have added more 
supply into our store, and we've changed our algorithm, so 
that we're showing you better deals and we're showing 
you better prices all the time. So the product is 
delivering more of what our current advertising will be 
talking about. So you take those components, plus the 
learnings, and that gives us confidence that this 
ad campaign just literally based upon what we did 
learn from last time, will work for us.

Bewertungen: Ein absolut großes Problem ist der Wahrheitsgehalt der Bewertungen auf der Seite. Wer ein wenig zu TripAdvisor recherchiert, der wird oft darauf stoßen, dass ehrliche Bewertungen ohne Begründung abgelehnt wurden und gegenüber vielen Bewertungen misstrauen herrscht. Stephan Kaufer sagt dazu:

„Who, would post details of a bad experience in their own name
if they feared consequent blacklisting by the hotel group concerned? TripAdvisor already has ways to identify false reports. Every review is read by a member of staff; trusty algorithms weed out some of the dodgier activities; users with Hotmail accounts are viewed with more suspicion than those writing from corporate e-mail addresses, etc. But ultimately if I decide to stop writing this post and put up a fake review instead, there’s not much TripAdvisor can do about it. And wisely they don’t worry overly.“

Fazit:

Einige Dinge, die zudem noch positiv angemerkt werden sollten, sind, dass TripAdvisor ordentlich Cash auf der Bilanz hat und damit unverschuldet ist. Zudem wird TripAdvisor noch heute von dem damaligen Gründer Stephan Kaufer geleitet, was ich ebenfalls als positiv ansehe. Zum Nachteil hingegen ist, dass der Markt aus einer großen Konkurrenz besteht und Unternehmen wie Trivago den Hotelmarkt dominieren und auch Google ist im Markt und expandiert.

Meinen Best-Case habe ich trotzdem modelliert. Ich werde aber auch nicht bei dem jetzigen Kurs investieren, solange ich mir nicht sicher bin, wie sich das Unternehmen langfristig entwickeln wird oder ich einen weit aus günstigeren Preis erhalte.

Educational Development corporation – Update Jahreszahlen 2017

Disclosure: Der Autor ist NYSE:EDUC long. Macht euer eigenes Research dazu. Dies ist keine Anlageempfehlung. Ich schließe nicht aus, dass ich Fehler gemacht habe.

Vorgestern wurden die Zahlen zu EDUC veröffentlicht. In diesem Post will ich kurz auf meine Prognose eingehen:

  • Revenues: Sind um 67% gewachsen und damit um etwa 20m mehr, als ich angenommen habe.
    • Hat damit zutun, dass EDUC weniger Rabatte vergeben und mehr über den Versand eingenommen hat.
  • CoGS: Pricing Power macht sich bemerkbar. Bruttomargen auf 73% angestiegen. Besser, als von mir gedacht.
  • Operating/selling Expenses: schwächer in %  als von mir gedacht, angestiegen. Höher als angenommen in absoluten Zahlen. Differenz: 4m
  • Sales Comissions: erhebliche Abweichungen zu meiner Prognose. Um ganze 7%.
    • Hängt damit zusammen, dass ich nicht bedacht habe, dass die Provision für beide Bereiche UBAM und  EDC vergütet wird. Da UBAM die MLM sparte ist, die zudem stark wächst, macht es sinn, dass auch in zukunft die Sales Comissions bei ca. 32% liegen werden.
  • G&A: Höher ausgefallen, als von mir gedacht. In % von Bruttoumsatz jedoch stabil geblieben bei 2.9%
  • CAPEX: Geringe Abweichung. 2600tsd geschätzt. Tatsächlich 2485tsd.
  • Provision for doubtful accounts: Starke Abweichung. Geschätzt 2400tsd. Ist: 283.

Neues Modell:

Fazit: 12% erwartete Rendite + Wachstum.

Chipotle Mexican Grill – E.Coli und nun?

Chipotle Mexican Grill – CMG

Disclosure: Der Autor ist NASDAQ:CMG long. Macht euer eigenes Research dazu. Dies ist keine Anlageempfehlung. Ich schließe nicht aus, dass ich Fehler gemacht habe.

Chipotle betreibt eine Restaurantkette mit mehr als 2000 Küchen in den USA, die aufgrund einiger Hygienevorfälle seit Oktober 2015 einem Abwärtstrend unterliegt und seitdem auch 1/3 seiner Marktkapitalisierung eingebüßt hat. Chipotle musste im Q4 2015 15% weniger Umsatz hinnehmen. 30% weniger Umsatz alleine im Dezember. In den USA erfreut sich das Konzept trotz allem großer Beliebtheit und Chipotle ist in den letzten Jahren enorm gewachsen. Chipotle betreibt zusätzlich zwei weitere Ketten, die das Konzept auf andere Küchen übertragen. Die Frage ist, ob die Kunden langfristig wieder zu Chipotle zurückkehren werden, oder nicht.

Teil 1: Ökonomische Wettbewerbsvorteile

Pricing Power: Chipotle besitzt Pricing Power, die sich in den hohen Margen niederschlägt. Hohe Margen und ein hoher Return on Capital Employed (ROCE) sind meist ein Indikator für einen Wettbewerbsvorteil. Diesen gilt es in den folgenden herauszufinden und zu Erläutern. Meiner Meinung nach sind die folgenden Wettbewerbsvorteile gegeben, die zu einer erhöhten Profitabilität führen:

  1. Distributionsnetz: Um ein starkes Distributionsnetz aufzubauen, bedarf es hoher Investitionen. Mit immer mehr Chipotle Filialen wird auch das Distributionsnetz effizienter. D.h. Die Fixkosten des Distributionsnetzes teilen sich auf die Filialen auf. Anders ausgedrückt: Ein LKW fährt die gleiche Route ab, beliefert aber mehr Restaurants, wenn ein zusätzliches auf seiner Route eröffnet wird. Durch die Expansion nach Europa wird aber ein weiteres Distributionsnetz benötigt werden, was jedoch die Skalierbarkeit nicht ausschließt.
  2. Marketing: Auch hier haben wir einen Skaleneffekt. Die Werbekosten verteilen sich auf die Anzahl der Filialen. Wenn Chipotle mit Aktionen wirbt, dann wird dies für alle Filialen übernommen. Die Ausstrahlung eines Werbespots im Fernsehen skaliert sich dementsprechend auf die Filialen runter.
  3. Differenzierung: Freunde, die bei Chipotle gegessen haben, berichten, von ihrem Gefühl, welches sie nach dem Besuch dort haben. Typischerweise, dazu gehöre auch ich, fühlt man sich unwohl, wenn man bei einer Fast-Food-Kette isst. Anders ist es bei Chipotle. Die frische Zubereitung und die hochwertigen Produkte führen dazu, dass das Gefühl ausbleibt. Ebenfalls kann durch die Differenzierung ein Premiumpreis für die Produkte verlangt werden. Das Resultat sind höhere Margen. Chipotle kommuniziert seine Werte durch seine Produkte sehr gut. Markterhebungen seitens Chipotle haben dies immer wieder aufgezeigt, dass der Kunde mit Chipotle ein gesundes Essen verbindet.
  4. Verhandlungsmacht: Chipotle wird aufgrund seines hohen Bedarfs und die damit verbundenen hohen Einkaufsvolumina als Premiumkunde behandelt. Chipotle kann dementsprechend bessere Preise verlangen. Insbesondere ist diese Macht wichtig im Bezug zum Hygieneskandal. Chipotle hat bei seinen Lieferanten weitere Verfahren durchgesetzt, die die Qualität der Produkte erhöhen.

Teil 2: Zukunftsaussichten

Chipotle hat keine leichte Aufgabe. Insbesondere, da Chipotle dem Slogan folgt: „Food with Integrity“

Was ist nun genau passiert?

In 2015 erkrankten 386 Personen durch 2 Chipotle Restaurants am Norovirus. Hauptgrund hierfür sei ein Mitarbeiter, der trotz Krankheit an der Arbeit erschienen ist. Parallel dazu sind 64 Personen an Salmonellen durch Restaurants in Minnesota und Wisconsin erkrankt. Höchst wahrscheinlich durch infizierte Tomaten. Weiterhin erkrankten 60 Personen in ganz USA an E. Coli. Ursache dafür scheint nicht durchgegartes Fleisch zu sein. Die Umsätze je Restaurant sind um 15% in Q4/15 gesunken. Die Restaurantmargen haben 7% abgenommen. Der Umsatz stieg trotzdem um 10%. Es wurden 79 (Gesamt 229) weitere Restaurants in Q4 eröffnet. Zusätzlich sind die Margen um 3,1%, wovon 1,6% der Kosten einmalige sind und 1,5% auf Ineffizienzen zurückzuführen sind, die mit dem neuen Lebensmittelsicherheitprogramm in Verbindung stehen, gesunken. 3 Millionen in Investitionen für Küchenupgrade. G&A Anstieg um 65 Millionen für 2016. 300 Millionen für Aktienrückkäufe geplant aufgrund des niedrigeren Aktienkurses aktuell.

Es ist nun ein wirklich sorgfältiges Krisenmanagement zu führen. Der CEO und Gründer Steve Ells, den ich wirklich super finde, scheint eine gute Arbeit zu leisten. Chipotle kommuniziert sehr offen nach außen und es wurden zahlreiche Schritte eingeleitet. Insbesondere hat Chipotle Anzeigen in großen Zeitschriften herausgegeben, in denen ein Brief von Steve Ells abgedruckt gewesen ist. Der Brief ist hier zu finden: https://chipotle.com/founderletter. Die Qualität, die Chipotle nun von seinen Zulieferern verlangt, wurde angehoben. Das neue Lebensmittelsicherheitsprogramm wird auf http://chipotle.com/foodsafety erklärt. Um das Ziel zu erreichen, Chipotle zu einem der sichersten und saubersten Restaurants zu entwickeln, wird mit Experten im Bereich der Lebensmittelsicherheit zusammengearbeitet. Die Vollständige Wertschöpfungskette wird hierfür untersuchst. Um infizierte Lebensmittel vorab zu erkennen, sind die Lieferanten dazu verpflichtet, bestimmte Richtlinien zu befolgen. Die Produkte werden neu gereinigt und es werden Stichproben bei der Ernte und weitere Stichproben bei der Auslieferung entnommen. Sobald die letzte Kontrolle keine Keime aufweist, werden die Produkte an die Restaurants verteilt und dort zubereitet. Der zweite Schritt findet in den Restaurants statt: Hühnchen wird bei Nacht mariniert, Obst und Gemüse wird kurz in heißem Wasser aufgekocht, erhöhte Sauberkeitsbedingungen in der Reinigung des Restaurants, regelmäßige Kontrollen und Bonuszahlungen bei guten Ergebnissen in der Lebensmittelsicherheit. Zusätzlich dazu wurden nach Wiedereröffnung die Mitarbeiter auf gefährliche Keime getestet. Das Personal wird geschult. Der zweite Schritt findet in den Restaurants statt: Hühnchen wird bei Nacht mariniert, Obst und Gemüse wird kurz in heißem Wasser aufgekocht, erhöhte Sauberkeitsbedingungen in der Reinigung des Restaurants, regelmäßige Kontrollen und Bonuszahlungen bei guten Ergebnissen in der Lebensmittelsicherheit. Zusätzlich dazu wurden nach Wiedereröffnung die Mitarbeiter auf gefährliche Keime getestet. Das Personal wird geschult.

In der Vergangenheit gab es schon zahlreiche solcher Vorfälle:

McDonalds Februar 1982
Im Februar 1982 sind 47 Menschen nach einem Hamburger bei McDonalds an E. Coli erkrankt. Uns ist bekannt, dass McDonalds heute die weltweit größte Fast-Food-Kette ist und zahlreiche Menschen McDonalds auch weiterhin aufsuchen. Zum Zeitpunkt des Vorfalls hatte McDonalds einen Kursrückgang von etwa 10% hinnehmen müssen. Dieser hat sich aber früh geschlossene und McDonalds stand ein Jahr später 50% höher, als kurz nach dem Vorfall. Unter anderem könnte es daran gelegen haben, dass es zu dem Zeitpunkt aber auch noch kein Internet gegeben hat und damit der Imageschaden nur begrenz ausgefallen ist.

Jack in the Box November 1992
10 Jahre später muss auch Jack in the Box, eine US-Amerikanische Drive-In Kette, ebenfalls E. Coli Vorfälle hinnehmen. Mehr als 300 Menschen sind daran erkrankt. 4 Kinder sind daran gestorben Der Aktienkurs verlor binnen eines Monats 30% und innerhalb von 2 Jahren mehr als 70% in Summe. Zusätzlich wurde gegen JB und die Lieferanten eine Klage von den Franchisees eingereicht. JB hatte daraufhin $44.5 Millionen für die Schäden aufgewendet. Es hatte 2 Jahre gedauert, bis Jack in the Box wieder einen Aufwärtstrend annahm und insgesamt 5 Jahre bis zur vollständigen Erholung.

Burger King 1997
Auch Bürger King war 1997 davon betroffen. 25 Millionen Pfund an Fleisch waren verseucht und wurden entsorgt. 650 Filialen wurden angewiesen die Hamburger zu entfernen.

Yum Brands! 1999 & 2006
Yum Brands ist ebenfalls davon betroffen gewesen. Es ist auch hier die gleiche Geschichte. Es wurden mehrere Menschen infiziert, der Aktienpreis und die Umsätze je Store sind gefallen. Haben sich aber über die Jahre wieder erholt

Chipotle 2008
Es ist nicht das erste Mal, dass Chipotle einen Skandal erleidet. im April 2008 sind mehr als 500 Menschen an dem Norovirus erkrankt. Mehr als 20 Menschen erkrankten an Hepatitis. Aufgrund dessen ist Chipotle um 60% gefallen. Es hat zwei Jahre gedauert, bis sich Chipotle erholt hat. Zusätzlich dazu kam aber auch die Subprime Krise hinzu.

Weiterhin, ist die Entwicklung der letzten Quartale Rückläufig. Die Profitabilität steigt. Von Sales declines von -30% auf -22% innerhalb von 9 Monaten. CEO geht von 1% recovery pro Monat aus. Das würde schlussfolgern, dass es insgesamt 22 Monate dauern würde. Ich gehe davon aus, dass es sich schneller legen wird.

2016 Q1 Q2 Q3
Sales Decline per Store -29,7% -23,6% -21,9%

 

Teil 3: Bewertung
Ich gehe von einem kontinuierlichen Restaurantwachstum aus, als auch davon, dass sich die Margen langfristig stabilisieren werden. Das angenommene Restaurantwachstum von mir beträgt 6% p.a. Durch seine zwei weiteren Restaurantketten besteht auch noch Wachstumspotential in den USA. Sollte sich Chipotle auch in Europa und Asien etablieren können, so wie es aus Gesprächen mit den Mitarbeitern der Chipotle Filiale in Frankfurt hervorgegangen ist, dann sind meine Wachstumsannahmen sogar sehr konservativ. Als weiteres Argument dafür, dass Chipotle hier Fuß fassen kann, spricht das in Deutschland bekannte Vapiano, dass meiner Auffassung nach ein ähnliches Konzept fährt und damit sehr erfolgreich, gemessen an Wachstum und Umsatz, ist. Die Preise bei Vapiano liegen denen von Chipotle nahe und ich bin der Meinung, dass auch die Europäer, vor allem jedoch die Deutschen, bereit sind, den geforderten Preis bei Chipotle zu zahlen.

10 Jahre Forecast

Margin of Safety
Bei einem Diskonti von 13,5% erhalte ich einen Fair Value von 363USD je Aktie, was ebenfalls den momentanen Aktienkurs wiederspiegelt. Bei einem Diskonti von 10% erhalte ich einen Fair Value von 511USD je Aktie. Das macht eine Sicherheitsmarge von ~29%. Zusätzlich dazu nehme ich ein konservatives Wachstum an. Auch ist in meinem Modell das Wachstum nach 10 Jahren nicht berücksichtigt. Ich gehe davon aus, dass Chipotle seine Pricing Power nutzt und Umsatz über Preissteigerungen erreichen wird. Damit wäre es möglich, dass Chipotle zusätzlich mit 1.5 – 2% wächst. In Summe habe ich eine erwartete Rendite von mind. 13.5%.

Pershing Square
Bill Ackman ist mit seinem Fonds Pershing Square in Chipotle eingestiegen und hält momentan 10% der Aktien. Als aktiver Investor mit einem Sitz im Managing Board wird er starken Einfluss auf Chipotle nehmen.

Katalysator
Der einzige Katalysator ist, dass durch steigende Restaurantumsätze der Markt darauf aufmerksam wird, dass die Kunden zu Chipotle wiederkehren. Dadurch wären die Ungewissheiten eliminiert.

Ergebnis
Alles in allem bin ich vom Geschäftsmodell überzeugt, die Preise, die Chipotle verlangt, werden in den USA bezahlt und sogar Preiserhöhungen seitens Chipotles werden hingenommen. Chipotle besitzt mit seinem einzigartigen Konzept eine Pricing Power und langfristig sind weitere Skaleneffekte realistisch, die die Margen erhöhen werden und damit die Profitabilität steigern. Der CEO ist Gründer und hält Aktien im Wert von 90 Millionen und hat damit ~197 tsd. Aktien. Das Management hält Aktien im Gesamtwert von 200 Millionen. Der größte Teil des Gehalts wird in Aktien ausgezahlt, weshalb eine langfristige Ausrichtung des Managements gegeben ist. Wie man auch in vergangenen Fällen sehen kann, ist solch ein Vorfall nichts außergewöhnliches und Chipotle wird sich erholen. Ich halte den aktuellen Preis für eine gute Einstiegsmöglichkeit.

Ich habe 10% meines Portfolios zu 376.95€ investiert.

 

Educational Development Corp – Deutsch

EDUCATIONAL DEVELOPMENT CORP.

Disclosure: Der Autor ist NASDAQ:EDUC long. Macht euer eigenes Research dazu. Es sollten jedem die Gefahren bei geringkapitalisierten Unternehmen bekannt sein. Dies ist keine Anlageempfehlung. Ich schließe nicht aus, dass ich Fehler gemacht habe.

Ich bin ja unglaublich gerne auf der Suche nach unterbewerteten gering kapitalisierten Unternehmen. Auf der Suche, während ich die aktuellsten Quartalsveröffentlichungen durchgegangen bin, stoße ich auf folgende Headline: „+40% Umsatzwachstum“ – der Kurs zeigt aber keine Reaktion. Da wird es doch direkt spannend: was sich dahinter verbirgt? Das Unternehmen heißt Educational Development Corporation und ist an der NASDAQ unter EDUC notiert. Mit Blick auf die Webpräsenz war mein erster Gedanke, dass es einfach nur ein langweiliger Verlag für Bücher ist. Das Geschäft ist grundsätzlich uninteressant, vor allem verstehe ich es zu gering, um wirklich hinein investieren zu dürfen. Mit Blick auf den aktuellsten Geschäftsbericht wird mir erst klar, dass es sich hierbei keineswegs um einen Verlag handelt, sondern um ein Multilevelmarketing(MLM) Konzept. MLM ist aus dem Grund interessant, weil viele meiner Studienkollegen sich damit erhoffen, Geld zu verdienen. Ich bin dem gegenüber skeptisch und mir ist das Potential eines solchen Systems für die oberen 1% bewusst:

Quelle: www.jagoinvestor.com

Multilevelmarketing

Das Geschäft von EDUC funktioniert folgendermaßen: So wie alle MLM Systeme, wobei ich hierbei hervorheben möchte, dass ich das Produkt im Vergleich zu anderen MLM Unternehmen für vergleichsweise Großartig halte, da ich persönlich sehr gerne lese und auch dafür bin, dass man Kinder schon sehr früh an Bücher heranführen sollte. Gemäß dem Slogan, dass Bildung das wichtigste für unsere Kinder ist, was ich voll und ganz unterschreibe, hat EDUC eine ganze „Vertriebsarmee“ an MLM-„Unternehmern“ aufgebaut, die die Bücher von Usborne aus den UK vertreiben. Es kann jeder als direkter Usborne Vertriebler einsteigen, der eine einmalige Fee von 75 bis 125 USD bezahlt. Direkt bekommt er ein Startpaket mit Büchern, einer eigenen Webseite und Schulungen. Jetzt kann der UBAM Consultant sein eigenes Team aufbauen und an dessen Umsatz partizipieren. Das Ziel jedes mir bekannten MLM-Vertrieblers ist es, dadurch ein passives Einkommen aufzubauen und nur noch von den Umsätzen seines Teams leben zu können. Die Vergütung sieht momentan wie folgt aus:

MLM hat eine viele Vorteile, unter anderem der, dass wir effektives Marketing nahezu Umsonst bekommen. Während EDUC bis 2012 noch über Amazon verkauft hat, möglicherweise sogar Geld für Adwords und Co. ausgeben musste, kann es jetzt die volle Verkaufsprovision in die eigenen Vertriebler stecken. Die jetzt, wo EDUC nicht mehr über Amazon vertreibt, die Exklusivität der Usborne Bücher bei sich und den stationären Bücherhändlern haben. Im Übrigen ist das nach Aussage des CEOs einer der Gründe, für das unglaubliche Wachstum der letzten Jahre. Während die Vertriebler haufenweise Homeparties veranstaltet und Bücher an Schulen und Kindergärten vorgestellt haben, haben sich diese einfach anschließend über Amazon eingekauft und sind damit die Vertriebler umgangen, die aufgrund dessen keine Umsatzprovision kassiert haben. Das führte dementsprechend zu starken Frustrationen und der Anreiz weiterhin EDUC-Consultant zu sein, der ist gesunken. Nachdem das Problem nun behoben ist und man den Fokus auf das MLM Geschäft gelegt hat, konnte EDUC wieder an Wachstum aufnehmen.

Ein weiterer Vorteil von MLM ist, dass es exponentiell wächst, bis die Anzahl der Consultants, die Verloren gehen, dem entspricht, was an Consultants hereinkommt. Das bedeutet, dass sich der Umsatz irgendwann deckeln wird, was aber wahrscheinlich früh als spät passieren dürfte, bei dem Wachstum. Interessant ist zudem, dass MLM sich unglaublich skaliert. Was benötigen wir? Wir benötigen eine Administration und ein Lager. Wir benötigen dementsprechend keine weiteren Investitionen ins Anlagevermögen. Ausgenommen, das Unternehmen wächst so stark, dass man noch mehr Fläche benötigt, die skaliert sich anschließend ebenfalls hoch. Schön zu sehen ist, dass die Abschreibungen höher sind als die Investitionen:

Es sieht auch so aus, als wären die Bücher, die EDUC vertreibt, erfolgreich:

Auffallend sind die ausschließlich 5 Sterne Bewertungen von Kunden, die auch bei Amazon verifiziert sind. Endlich mal ein Produkt, was man nicht bemängeln kann. EDUC hat das exklusive Recht, die Bücher von Usborne in den USA anbieten zu dürfen. Wenn wir schon beim Verlag Usborne sind: Usborne hat für 2016 einen Umsatz von 60 Millionen realisieren können: https://www.duedil.com/company/01124359/usborne-publishing-limited Wenn man nun davon ausgeht, dass die Umsatzkosten von EDUC einem Teil vom Umsatz entspricht, den Usborne durch EDUC verdient, dann wird auch klar, dass hier EDUC eine gewisse Pricing Power besitzt und durch Volumina, was auch der CEO Randall White angesprochen hat, die Brutto Margen für EDUC anheben kann. Im Zeitraum vom März bis November hat EDUC Umsatzkosten von 22,5 Millionen. Das würde, wenn wir noch die restlichen 3 Monate addieren, und davon ausgehen, dass 2/3 des Umsatzes Usborne Bücher sind, dann macht das etwa 2/5 des Umsatzes von Usborne aus. Ich habe hierbei jedoch keinen Beleg dafür, dass es tatsächlich so ist, dass Usbornes Umsatz den Umsatzkosten von EDUC entspricht. Spannend ist auch, dass Usborne ausschließlich Kinderbücher produziert. Kinderbücher sind eine sehr spannende Nische, nicht nur, weil diese gemäß Marktrecherchen von Nielsen Books in den letzten Jahren um 12 in 2016, 11,7% in 2015 und etwa 13% in 2014 gewachsen ist und auch weiterhin stark wächst, sondern auch, weil Kinderbücher eher ein Impulskauf sind. Nach Aussagen von Nielsen Books präferieren Kinder Print gegenüber Digital, jedoch neigen Eltern nicht explizit vom Tablet ab und einhergehend damit nimmt auch die Nutzung zu.

Turnaround

2012 wurde vom CEO beschlossen, den Vertrieb über Amazon einzustellen. Aus den von mir vorhin genannten Gründen, ging die Effizienz von UBAM Consultants verloren. Nach anpassen des Geschäftsmodells und einiger Veränderungen hat das Wachstum der Consultants einen dreistelligen Prozentwert erreicht und das auch über die vergangenen Jahre. Dementsprechend haben wir auch für dieses Jahr ein Wachstum im oberen zweistelligen Bereich.

Eigentümer

Weiterhin sollte zu erwähnen sein, dass der CEO mit 20% am Unternehmen beteiligt ist und seit 1983 im Board bei EDUC sitzt. Dementsprechend freue ich mich über seine Bindung zu EDUC. Dieses Jahr hat EDUC zum ersten Mal einen Conference Call gegeben, der einem Spaß bereitet beim Lesen:

http://seekingalpha.com/article/4040766-educational-development-corps-educ-ceo-randall-white-q3-2016-results-earnings-call-transcript

Randall White:
„I mortgaged my house when I got this Company, I will do it again. There is no problem in me being all in, I am all in. If you had breakfast this morning and you had bacon and eggs, well, that chicken was involved, that pig was committed. So I am the big fat pig. I am all in, brother.“

Risiken

Einige Risiken sind hierbei unter anderem die hohe Verschuldung, um das Wachstum zu finanzieren. Die Hälfte der akquirierten Lagerfläche wird weiter untervermietet und, wenn ich es richtig verstanden habe, deckt die Untervermietung die Zinsen für die Finanzierung.

Zudem kann es passieren, dass EDUC es nicht hin bekommt, die Effizienzsteigerungen zu realisieren. Damit wäre das Unternehmen weit unter meinem Fair Value wert.

Weiterhin, sehe ich das Alter des CEO’s als Risiko, der zu diesem Zeitpunkt 74 Jahre alt ist. Sein Involvement im Unternehmen möchte ich nicht vermissen. Ich denke jedoch, dass das eigentliche Brain bei EDUC die Vertriebschefin Heather Cobb ist, die für den Aufbau des UBAM Consultant Teams verantwortlich ist.

Der Case

Nachdem EDUC in den letzten Jahren stark gewachsen ist, hat EDUC Probleme seine Lieferzeiten einzuhalten. Viele Kunden beschweren sich und geben EDUC eine 1 Sterne Bewertung: https://bestcompany.com/mlm/company/usborne-books/

Liest man sich die Bewertungen durch, dann ist zu erkennen, dass es nicht am Produkt, sondern am Service liegt. Lieferzeiten betragen bis zu 8 Wochen. Dem einhergehend ist das Inventar und die Verbindlichkeiten aus Lieferung und Leistung stark gestiegen. In 2016 hat EDUC 24m in den Ausbau des Lagers investiert und möchte damit das zukünftige Wachstum behandeln.

Für die nächsten Jahre nehme ich ein Wachstum von 10% an, für 2017 eines von 50%. Angepasst an die letzten Quartalszahlen dürfte für dieses Jahr in etwa 50% auch herauskommen. Der CEO selber hat eine weitaus aggressivere Guidance für die nächsten Jahre. Er geht von einem Umsatz über 200m aus. Für mich scheint das sehr utopisch und ich möchte mich da nicht zu sehr drauf verlassen, weshalb ich für die nächsten Jahre lieber konservative Annahmen treffe und von 10% ausgehe.

Ich gehe zudem davon aus, dass EDUC es hin bekommt zwei Prozentpunkte über der Historik an Umsatzkosten zu sparen, wodurch sich die Bruttomarge auf 67% verbessert. Die Verbesserung kommt durch Volumina im Einkauf zustande. EDUC bezieht die Bücher ausschließlich bei einem Kunden und zahlt diesem eine fixe Gebühr und eine Gebühr je verkauftem Buch. Dadurch, dass EDUC einen Großteil des Umsatzes von Usborne ausmacht, besteht auf deren Seite Pricing Power. Andererseits würde EDUC weitaus weniger Umsatz erzielen ohne deren Produkt. Dementsprechend gehe ich davon aus, dass sich Beide auf eine zufriedenstellende Lösung einigen werden.

Weiterhin hat EDUC einen neuen Vertrag ausgehandelt, der Ihnen Kosten im Versand spart. Laut White sollen es 1.5m jährlich sein.

Zusätzlich dazu bin ich der Annahme, dass sich die Verwaltungskosten mit skalieren und in der Zukunft nicht beachtlich Verändern sollten. Damit betragen diese für die nächsten 4 Jahre jeweils 3000tsd.

Weitere Annahmen sind, dass EDUC es schafft, sein Working Capital Management zu verbessern. Momentan wird sehr viel an Inventar aufgebaut, was auch für das Wachstum benötigt wird. Jedoch sollte sich dieses in der Zukunft abflachen, aufgrund dessen, dass das Wachstum irgendwann abnehmen wird und es nicht mehr nötig ist, viel an Inventar zu halten. Bei der Effizienzsteigerung ist UPS kostenfrei behilflich und hat seine Berater im Lager von EDUC.

Die letzte Annahme ist, dass EDUC deren Verkaufskosten senken kann. Aufgrund der schlechten Lieferzeiten gehen laut Aussagen viele Anrufe ein, die beantwortet werden müssen. Dementsprechend wurde an Servicepersonal aufgestockt. Dieses dürfte aber langfristig nicht benötigt werden. Ebenfalls wird vieles Automatisiert und auch das wird dazu führen, dass die Effizienz steigt.

Sicherheitsmarge

Ich habe einige Annahmen getroffen, die zeitgleich als Sicherheitsmarge fungieren. Einerseits nehme ich an, dass die Entwicklung erst nach 4 Jahren abgeschlossen ist. Ich denke nicht, dass die Effizienzsteigerung 4 Jahre benötigen wird. Zudem habe ich ein geringeres Wachstum angenommen, als es von White prognostiziert wird. Diese Beiden Faktoren sollten mir genug Sicherheit geben.

Bewertung

Schlussendlich habe ich damit einen Fair Value von 11.05 für mich ermittelt. Der über meinem Einkaufskurs von 7.25 liegt.

Portfolio Update 11.02.2017

I’ve added another position:

Morningstar – 70,01€ / 10%
Morningstar is an investment research and investment management firm providing information about investmentfunds. I’ve invested due to the fact that it looks like the market doesn’t recognize the strong growth. In 2016 Morningstars growth rate declined due to devaluation of the USD.  The stock is attractive valued.

I will add Ituran Location & Controll next week

50% Cash / 50% Stock
4 above 1b / 1 below 1b

Portfolio Update 05.02.2017

I addet several stocks and included another rule for my portfolio:

First of all, i will limit the maximum amount of stocks above a market cap of 1b to 50% of my portfolio. The other 50% are restricted to companies below 1b of MC.

Last week I’ve added the following companies:

Chipotle Mexican Grill inc. – 376.95€ / 10%
Chipotle is an American chain of fast casual restaurants specialized in tacos and burritos. After several health issues the stock trades now at about $400. Lost about 46% of their All-Time high of about $750. Chipotle is a growth company generating high returns on their restaurants. The case depends on if customer will come back or not. I think so, it may take several years but they will. Take a look on my german analysis: http://seekingvalue.de/chipotle-mexican-grill-isin-us1696561059/

TGS Nopec – 21.82€ / 10% 
TGS Nopec is offers important solutions for oil producers. Because of the US Oil oversupply they lost about 50% of their MC. They offer global geophysical and geological data libraries that include multi-client seismic data, magnetic and gravity data, digital well logs, production data and directional surveys, TGS also offers processing and imaging services, interpretation products, and data integration solutions. Before an oil company starts drilling for oil they ask for geological maps to increase the probability of exploring oil. To drill for oil is a high expensive undertaking. Also, I’m bullish on Oil.

National Oilwell Varco – $35.07 / 10%
My second oil depended investment is NOV. NOV got a monopoly in rig equipment. Products include all the heavy hardware for oil well drilling as well as drilling instrumentation and controls and drilling power generation and control. NOV lost about 64% of their all-time-high. NOV generates high cashflows and with increase in CAPEX of oil producers NOV’s growth will revive.

Educational Development Corporation – $7.25 / 10%

I will buy Morningstar inc. the following week.

Portfolio:
40% stocks / 60% cash
3 Companies above 1b / 1 company below 1b

Im going to imitate an investment fund

First of all: My english skills are not the best at all but I would like to develope them by writing in english. So excuse me for my english spelling and writing mistakes. Hopefully they will get better and better.

I decided to restart my website for several reasions. One of them is that i want to share a lot of information, thats why i keep my website as simple as possible. Also, i want to imitate a Value Investment fund rather my real money depot for the following reasions:

  • Deposits and withdraws are influencing my performance
  • Much better comparison between my investment fund and other funds.
  • Simplicity

My rules for the Investment fund:

  • 10 Mio. Assets
  • 0.1% order fee
  • largest investment shouldn’t be larger than 25% of my entire portfolio
  • 10 to 15 stocks
  • I dont care about market cap. I will invest in everything thats cheap enough.
  • Also i dont care about the region. I invest globally.

Well, thats how I want to restart my blog right now.